南玻A000012：一季度成本压力拖累毛利率静待需求复苏

1Q22业绩回顾业绩符合我们预期公司公布1Q22业绩:营收27.9亿元，同比—7%，环比去年4Q—18%，归母净利润3.8亿元，对应每股收益0.12元，同比—33%，环比去年4Q+1868%整体表现符合预期1)1Q收入略有下降该公司的1Q收入为人民币27.9亿元，同比下降7%，环比下降18%1Q22浮法玻璃含税均价—8%至2222元/吨(统计局口径)由于下游地产资金问题，叠加疫情影响工地和物流运输，导致行业需求疲软但由于成本较高，企业和社会库存有限，玻璃价格同比仍处于高位2)成本压力拖累毛利率，但利润率环比回升1Q烧碱均价同比+71%至2541元/吨，管道气价格也有所上涨同时，电子玻璃含锂原料上涨，同比拖累公司整体毛利率，但连锁成本压力边际缓解1Q公司毛利率同比为+0.7ppt/ —9ppt至28.3%3)适当控制费用，重新进入盈利轨道1Q公司期间费用率环比—1个百分点至8.9%，叠加资产及信用减值损失计提环比减少4.3亿元，净利率环比+13.2个百分点至13.8%，恢复盈利4)资本支出增加，自由现金流承压公司1Q现金流量比率同比为+7.4ppt至106.8%，1Q经营性现金流净额同比为—2.4亿元至1亿元，主要是原材料成本上升导致现金支付增加，1Q资本支出同比为+5.5亿元至7.8亿元，主要用于投资新的光伏玻璃生产线1Q自由现金流同比—7.8亿元至—6.8亿元，面临一定压力浮法玻璃发展趋势分化，等待需求复苏1Q受房地产需求低迷和原材料价格上涨影响，该行业面临压力但我们认为，公司一方面实施差异化战略，增加超白，超厚，超薄玻璃比例，优化盈利能力，另一方面，伴随着稳增长政策的实施，疫情后需求有所修复，叠加行业部分老线的冷修减少了供给，玻璃价格有望上涨公司内生成长性优秀，2022—23年深加工产能布局有望快速铺开2022年是该公司投产光伏玻璃的大年我们认为凤阳4条1200吨压延玻璃生产线和咸宁1条1200吨生产线有望在今年内投产，东莞650吨冷修产能有望在今年内复产，2023年贡献7300t/d的满产能力由于原材料上涨，公司2号电子玻璃KK6毛利率短期承压，下游受宏观和疫情影响需求疲软全年利润率可能较上年同期明显承压但我们认为河北二线和清远一线有望在今年内投产，2023年全面投产公司有望通过扩大深加工产能布局，平滑成本过度上涨带来的周期性波动盈利和估值:我们维持22/23EPS 0.87/1.16元不变，当前股价对应22/23E6.3x/4.8XP/E，维持跑赢行业评级考虑到行业估值中枢下调，我们将目标价下调17.2%至8.28元，对应22/23e 10x/7x市盈率，隐含50.0%的上涨空间风险地产竣工需求不及预期，生产进度不及预期，结构变化的风险

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